全球监管大年资本市场“被迫”变局和重塑

金融危机推动全球资本市场进入到旨在防范系统性风险、加强监管的制度变革时期。

但2020年的新冠肺炎疫情深刻改变了全球经济的运行轨迹，疫情的到来导致监管者面对前所未有的挑战，确保资本市场的流动性以支持实体经济，与维护国际公认框架下的市场稳定同样重要。

1 政策成为市场波动重要原因

资本市场的发展离不开其依托的制度环境、政策基础。

“政策本应成为稳定市场的重要机制，如今已经成为市场波动的一个重要原因。”中原银行首席经济学家、中国国际经济交流中心学术委员会委员王军告诉《国际金融报》记者。

新冠肺炎疫情造成百年来全球经济最严重的收缩，同时更是全球央行一致采取宽松政策进行干预力度最大的一次，均堪称史无前例。

疫情暴发之初，全球金融市场出现恐慌式暴跌，各国政府特别是美国政府相继推出了一系列救市措施，例如，美国国会通过了2万亿美元的一揽子计划，向受疫情影响的企业、劳动者以及医疗系统提供紧急救助，近期又可能再次推出9000亿美元的新一轮刺激方案；美联储连续两次降息至零利率、推出无限量QE和三大有助于缓解流动性危机的工具。

这些措施极大地稳定了市场预期及投资者信心，缓解了市场的恐慌及焦虑情绪，避免了流动性风险进一步上升，对全球金融市场的稳定起到了积极作用，美国三大股指甚至在快速探底之后又创下了历史新高。

“但这些政策在迅速稳定金融市场的同时，也引发了巨大的争议，如’滥发货币’’饮鸩止渴’’慢性自杀’等。长期来看，靠零利率提振市场信心，势必使未来美联储的货币政策操作空间被进一步挤压，政策效应未来会逐步递减，这必然也会加剧市场的担心，甚至会起到反作用。国内外很多学者都有这样的共识：由于应对疫情出台了无限量宽松的政策，可能会酝酿一个近十年中非常大的货币危机或高通胀。加之美国政府和美联储不断推出的救市政策也使市场对它的期待非常高，一旦政策没有达到市场的预期也会加剧市场的波动。”王军表示。

2 美国资本市场走向封闭

新冠肺炎疫情使全球经济遭受重创。为了抵御经济下滑，多个经济体一度放松金融监管。欧洲央行四度放松金融监管要求之外，包括美国、瑞士在内的多国金融监管者也纷纷采取举措为银行“解缚”。

资本市场在金融市场中具有重要作用，美国资本市场吸引世界各国的企业在美国挂牌上市，体量巨大，不过美国的资本市场在一定程度上出现了从开放走向封闭的趋势。

8月，美国财政部在其官网发布总统金融市场工作组《关于保护美国投资者防范中国公司重大风险的报告》，针对包括中国在内的美国公众公司会计监督委员会（PCAOB）无法实施检查的辖区，建议对来自这些辖区的公司提高上市门槛，加强信息披露要求，强化投资风险提示，

据彭博社11月17日报道，美国证券交易委员会（SEC）正在推进一项计划，该草拟的计划可能导致一些在美国上市的中国公司退市。据知情人士透露，SEC将建议交易所负责要求中国公司遵守美国的审计核查，否则禁止上市或要求退市。

今年以来，美国国会通过有关法案，禁止中国企业在美国挂牌上市。美国众议院于当地时间12月2日一致通过《外国公司问责法》，该议案已于今年5月在美国参议院获得通过。按照该法案要求，外国发行人连续三年不能满足美国公众公司会计监督委员会对会计师事务所检查要求的，禁止其证券在美国交易。路透社报道称，尽管该法律适用于任何国家的公司，但其目的主要是针对中国公司。中国对此进行了多次回应，指责美方证券监管政治化的做法。

对于美国强化对中概股监管，王军认为，短期来看，显然对中概股在美的正常经营会产生一定的不利影响。但是从中长期来看，反而有可能坏事变好事。

“在相较以往更强的外部监管环境下，有利于倒逼中国企业规范自身的经营与资本运作，有利于倒逼企业强化尊重法律和规则、切实保护投资者利益的意识，避免再度出现信息披露不实、财务数据造假、操纵市场和内幕交易等违法违规行为，打造中国企业诚信经营、遵守法律的正面良好形象，重塑国际投资者对于中国公司的信任。”王军说。

值得注意的是，由于港股市场和A股市场已经分别于2018年和2019年完成了上市规则改革，符合条件的未盈利企业、同股不同权企业可以在港股或A股市场上市。资质较为优秀的中概股回归本土资本市场的条件已经成熟。

3 中国市场更待改革提速

2020年，是中国资本市场30周年，处于发展黄金期的中国资本市场全面深化改革持续推进。

2019年，设立科创板并试点注册制改革落地见效，资本市场在保持规模指标领先优势的同时，功能指标排名显着提升。

新修订的证券法于今年3月1日正式开始实施，这是资本市场法治建设的一个里程碑事件。

上海证券交易所12月14日就一系列规则修订公开征求意见，新规拟取消暂停上市和恢复上市环节，明确上市公司连续两年触及财务类指标即终止上市，坚持“应退尽退”，这一举措标志着新一轮退市制度改革启动。

近期中央还提出，要“强化反垄断和防止资本无序扩张”，以及“要抓好各种存量风险化解和增量风险防范”。

王军表示，这样的资本引导表明未来对于大型金融科技企业和数字寡头的监管和规范将进一步加强，今后这些“大而不能倒”的机构不能再游离于监管之外而野蛮成长，其对于经济发展的负面影响和巨大风险需要引起高度关注。同时，这也意味着，资本的扩张是有边界的，也应当是有序适度的，不能过度涉足过多领域开展跨界混业经营，不能游离于监管和法治之外，造成事实上的“赢者通吃”局面。要进一步树立和强化监管的权威，密切关注这些机构风险的复杂性和外溢性，及时精准拆弹，消除新的系统性风险隐患。为更好地落实中央这一要求，根据目前的状况和形势的发展，进一步加强反垄断执法已经变得非常必要和十分迫切，有关部门也不排除会仿效国外对一些科技巨头进行反垄断调查、甚至进行拆分的做法。

“总体来看，这仍然是对金融科技领域的供给侧结构性改革，是提前化解系统性风险的重要举措，是为了防止再次出现新的安邦系和明天系而酿成系统性金融风险。因此，短期来看，可能会引起金融市场的波动。但从长远来看，有利于引导各方更加关注创新，更加注重主业，更加强调合规，更加遵从监管，在符合监管的前提下开展创新，处理好金融发展、金融稳定和金融安全的关系，这是有利于金融市场和整个金融业的长期健康发展的。”王军说。

4 开放与监管不是悖论

30年来，中国资本市场双向开放的力度不断加大，资本开放体系更趋完善。

中国政府对外资进入国内资本市场始终保持欢迎态度，中国外汇管理部门放开了对QFII、RQFII的很多限制，QDLP/QDIE扩容意味着资本账户开放将继续深化。互联互通机制进一步优化，沪深港交易所就同步扩大沪深港通股票范围已经达成共识，一是科创板股票纳入沪深港通标的范围，二是在港上市的生物科技公司纳入港股通标的范围。

从历史上看，监管和创新是一对矛盾体。如何平衡监管与金融开放、金融创新之间的关系是一个重要命题。

王军表示，资本市场加大开放，一方面可为创新活动提供融资服务并承担试错成本，有利于鼓励具有企业家精神的创业者勇于创新，从这个角度讲，监管要适应金融创新，服务金融创新；另一方面，也必须看到，扩大开放也不可避免或迟或早地带来一些新的不可预见的问题和风险，例如金融垄断、金融安全、大规模跨境资本流动等。垄断和扰乱市场秩序是市场经济的天敌，更是创新发展的天敌，而监管不是。监管的最终目的是为了在有效防范风险的基础上，更好地促进金融开放和金融创新，进而更好地服务实体经济和高质量发展的大局，服务“双循环”新发展格局的形成。

从实践来看，加强金融监管、鼓励金融创新、防范金融风险、服务实体经济，也是近年来我国金融业的核心主题。

对此，王军认为，面对金融创新，如果金融监管缺位，缺乏必要的制度安排，对证券化产品复杂化、底层资产的混杂缺乏认识和前瞻性考虑，最终将带来巨大的、不可挽回的灾难，2008年全球金融危机殷鉴不远。为此，监管机构应当始终重视把握好金融创新、金融效率和金融稳定的平衡，持续完善监管规则，提升监管有效性。针对当前金融监管方面存在的不协调、有缺位、有交叉、穿透性不够等不适应金融创新发展和金融混业发展趋势的现状和问题，未来应进一步加强金融监管的统筹协调，特别是补齐、补强功能监管和行为监管的短板。

“从资本市场的监管来看，监管部门应主动适应当前数字技术广泛应用和新一代产业革命的需要，加快监管转型，提高监管水平，在着重维护市场的公开、公平、公正，维护投资者特别是中小投资者合法权益的基础上，处理好创新和规范发展的关系，平衡好资本市场投融资功能和风险管理功能的发挥，强化监管执法，提高监管透明度和稳定性，防止资本无序扩张，促进资本市场健康发展，避免发生系统性金融风险和重大经济危机，保持金融市场稳定，更好地服务经济转型和新发展理念，服务高质量发展。”王军说。